Асимметрия между инсайдерами и аутсайдерами: проблемы двойственности оценки активов компаний

  • Александр Васильевич Бухвалов Институт «Высшая школа менеджмента» Санкт-Петербургского государственного университета, Россия

Аннотация

Работа посвящена изучению модификации модели ценообразования на капитальные активы (CAPM), учитывающей различия между инсайдерами — агентами, реально влияющими на управленческие решения в компании, и аутсайдерами, к которым мы относим всех акционеров, существующих и потенциальных, которые не могут активно влиять на управленческие решения. Данный подход существенно обобщает известную агентскую проблему: центральным моментом становится не информационная асимметрия, а институциональная асимметрия, связанная с доступом к управлению. Если традиционная агентская проблема в своей классической постановке требует издержек от компании, а тем самым уменьшает и ее ценность для всех видов акционеров, то при нашей постановке возможны и положительные эффекты. Предлагаемая модель представляет собой новую интерпретацию известной модели Д. Мейерса ценообразования на рынке капитала, где имеются неторгуемые активы, приносящие недетерминированный доход. В качестве неторгуемых активов мы рассматриваем активы компании, создаваемые или разрушаемые в результате активных действий инсайдеров. В силу вхождения в модель ряда параметров, которые непосредственно не наблюдаемы и могут быть моделируемы только с помощью небесспорных прокси, в литературе практически неизвестны успешные эмпирические исследования, основанные на данной модели. В этой работе мы показываем влияние на ценность компаний существования неторгуемого актива в принципе. В работе сформулирован ряд постановок задач, требующих своего дальнейшего развития. На основе модели сделаны выводы о стратегических решениях инвесторов, в частности в области диверсификации.

 

Ключевые слова:

CAPM, неторгуемые активы, оценивание, двойственность оценки активов, корпоративное управление, реальные опционы

Скачивания

Данные скачивания пока не доступны.

Литература

ЛИТЕРАТУРА НА РУССКОМ ЯЗЫКЕ

Бухвалов А. В. 2004a. Реальные опционы в менеджменте: введение в проблему. Российский журнал менеджмента 2 (1): 3–32.

Бухвалов А. В. 2004б. Реальные опционы в менеджменте: классификация и приложения. Российский журнал менеджмента 2 (2): 27–56.

Бухвалов А. В. 2006а. Реальны ли реальные опционы. Российский журнал менеджмента 4 (3): 77–84.

Бухвалов А. В. 2006б. Корпоративное управление как реальность. Российский журнал менеджмента 4 (4): 131–134.

Бухвалов А. В., Волков Д. Л. 2005. Фундаментальная ценность собственного капитала: использование в управлении компанией. Научные доклады № 1-R-2005. СПб.: НИИ менеджмента СПбГУ. http://www.gsom.pu.ru/niim/publishing/papers/1/

Бухвалов А. В., Катькало В. С. 2008. Современные трактовки стратегий диверсификации. Российский журнал менеджмента 6 (1): 57–64.

Бухвалов А. В., Окулов В. Л. 2006. Классические модели ценообразования на капитальные активы и российский финансовый рынок. Часть 1: Эмпирическая проверка модели CAPM. Часть 2: Возможность применения вариантов модели CAPM. Научные доклады № 36-R-2006. СПб.: НИИ менеджмента СПбГУ. http://www.gsom.pu.ru/niim/publishing/papers/18/"

Вэриан Х. Р. 2003. Портфель Нобелевских лауреатов: Марковиц, Миллер и Шарп. Вестник С.-Петербургского ун-та. Сер. Менеджмент (1): 153–165.

Грант Р. 2008. Современный стратегический анализ. Пер. с англ. 5-го изд. СПб.: Питер.

Джиллис Дж., Барта П., Леблан Р. 2006. Структура против функции: эволюция корпоративного управления (на примере США). Российский журнал менеджмента 4 (4): 147–162.

Дорофеев E. A. 2001. Моделирование цен российского фондового рынка. Дисс. канд. экон. наук. СПб.: Европейский Университет в С.-Петербурге.

Дорофеев E. A. 2007. Инсайдерская оценка активов нефтегазовых компаний в по слекризисной России. Вестник С.-Петербург ского ун-та. Сер. Менеджмент (3): 17–33.

Катькало В. С. 2006. Эволюция теории стратегического управления. СПб.: Изд-во СПбГУ.

Коллис Д., Монтгомери С. 2007. Корпоративная стратегия: ресурсный подход. Пер. с англ. 2-го изд. М.: Олимп-Бизнес.

Ла Порта Р., Лопес-де-Силанес Ф., Шлейфер А. 2005. Корпоративная собственность в различных странах мира. Российский журнал менеджмента 3 (3): 97–148.

Маркидес К. С., Уильямсон П. Дж. 2008. Связанная диверсификация, ключевые компетенции и результаты корпорации. Российский журнал менеджмента 6 (1): 65–88.

Мильнер Б. З. и др. 2006. Управление знаниями в корпорациях. М.: Дело.

Прахалад К. К., Хамел Г. 2003. Ключевая компетенция корпораций. Вестник С.-Петербургского ун-та. Сер. Менеджмент (3): 18–46.

Тис Д. Дж., Пизано Г., Шуен Э. 2003. Дина ми ческие способности фирмы и страте гическое управление. Вестник С.-Петербургского ун-та. Сер. Менеджмент (4): 133–185.


REFERENCES IN LATIN ALPHABET

Amram M., Kulatilaka N. 1999. Real Options: Managing Strategic Investment in an Uncertain World. Harvard Business School Press: Boston, MA.

Bebchuk L., Fried J. M. 2003. Executive compensation as an agency Problem. Journal of Economic Perspectives 17 (3): 71–92.

Bernstein P. L. 1992. Capital Ideas. The Improbable Origins of Modern Wall Street. Free Press: N. Y.

Bernstein P. L. 2007. Capital Ideas Evolving. John Wiley & Sons: NJ.

Bhagat S., Bolton B., Romano R. 2007. The Promise and Peril of Corporate Governance Indices. ECGI — Law Working Paper No. 89/2007. Yale Law School.

Black B. S. 2001a. Does corporate governance matter? A crude test using Russian data. University of Pennsylvania Law Review 149 (6): 2131–2150.

Black B. S. 2001b. The corporate governance behavior and market value of Russian firms. Emerging Markets Review 2 (2): 89–108.

Black B. S., Love I., Rachinsky A. 2006. Corporate governance indices and firms’ market values: Time series evidence from Russia. Emerging Markets Review 7 (4): 361–379.

Black F. 1972. Capital market equilibrium with restricted borrowing. Journal of Business 45 (3): 444–454.

Bliss R. R., Steigerwald R. S. 2006. Derivatives clearing and settlement: A comparison of central counterparties and alternative structures. Economic Perspectives (Federal Reserve Bank of Chicago) 30 (4Q): 22–29.

Copeland T. E., Weston J. F., Shastri K. 2005. Financial Theory and Corporate Policy. Pearson Addison Wesley: Boston, MA.

Dallas G. (ed.). 2004. Governance and Risk. McGraw-Hill: N. Y.

Diamond P. 1967. The role of a stock market in a general equilibrium model with technological uncertainty. American Economiс Review 57 (4): 759-776.

Dorofeev E. A. 2004. The corporate insider rent and company undervaluation in Russia. In: Ševich Ž. (ed.). Accounting and Finance in Transition. Vol. 1. Greenwich University Press; 617–632.

Dyck A., Zingales L. 2004. Private benefits of control: An international comparison. Journal of Finance 59 (2): 537–600.

Elton E. J., Gruber M. J. 1984. Non-standard C.A.P.M.’s and the market portfolio. Journal of Finance 39 (3): 911–924.

Fama E. F. 1968. Risk, return and equilibrium: Some clarifying comments. Journal of Finance 23 (1): 29-40.

Fama E. F., French K. R. 1992. The cross-section of expected stock returns. Journal of Finance 47 (2): 427–465.

Fama E. F., French K. R.1993. Common risk factors in the returns of bonds and stocks. Journal of Financial Economics 33 (1): 3–56.

Fama E. F., French K. R. 1996. The CAPM is wanted, dead or alive. Journal of Finance 51 (5): 1947–1958.

Fama E. F., French K. R. 2004. The capital as set pricing model: Theory and evidence. Journal of Economic Perspectives 18 (3): 25–46.

Fama E. F., Schewert G. W. 1977. Human capital and capital market equilibrium. Journal of Financial Economics 4 (1): 95–125.

Foss N. J. 1997. Resources and strategy: Problems, open issues and ways ahead. In: Foss N. J. (ed.). Resources, Firms, and Strategies: A Reader in the Resource-Based Perspective. Oxford University Press: N. Y.

Giannetti M., Simonov A. 2004. Which Investor Fear Exploration? Evidence from Firm Investor base. Stockholm School of Economics and BERP.

Goldenberg D. H., Chiang R. 1983. Syste matic risk and the theory of the firm. A reexamination. Journal of Accounting and Public Policy 2 (1): 63–72.

Goriaev A., Zabotkin A. 2006. Risks of investing in the Russian stock market: Lessons of the first decade. Emerging Markets Review 7 (4): 380–397.

Grullon G., Lyandres E., Zhdanov A. 2008. Real Options, Volatility and Stock Returns. SSRN Working Paper. http://ssrn.com

Hall B. J., Murphy K. J. 2003. The trouble with stock options. Journal of Economic Perspectives 17 (3): 49–70.

Helfat C. E., Finkelstein S., Mitchell W., Peteraf M., Singh H., Teece D., Winter S. G. 2007. Dynamic Capabilities. Understanding Strategic Change in Organizations. Blackwell Publishing: Malden, MA.

Hietala P. T. 1989. Asset pricing in partially segmented markets: Evidence from the Finnish market. Journal of Finance 44 (3): 697–718.

Holmstrom B., Kaplan S. N. 2003. The stage of U.S. corporate governance: What’s right and what’s wrong. Journal of Applied Corporate Finance 15 (3): 8–20.

Hubbard R. G., Palia D. 1995. Benefits of control, managerial ownership, and the stock returns of acquiring firms. RAND Journal of Economics 26 (4): 782–792.

Jagannathan R., Wang Z. 1993. The CAPM is Alive and Well. Federal Reserve Bank of Minneapolis Research Department Staff Report No. 165.

Jagannathan R., McGrattan 1995. The CAPM debate. Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review 19 (4): 2–17.

Jagannathan R., Wang Z. 1996. The conditional CAPM and the cross-section of expected returns. Journal of Finance 51 (1): 3–53.

Jensen M. C. 1969. Risk, the pricing of capital assets, and the evaluation of investment portfolios. Journal of Business 42 (2): 167–247.

Jensen M. С. 1972. Capital markets: Theory and evidence. Bell Journal of Economics and Management Science 3 (2): 357–398.

Jensen M. C. 1986. Agency costs of free cash flow, corporate finance, and takeovers. American Economic Review 76 (2): 323–329.

Jensen M. C. 2003. Paying people to lie: The truth about the budgeting process. European Financial Management 9 (3): 379–406.

Jensen M. C. 2004. The agency costs of overvalued equity and the current state of corporate finance. European Financial Management 10 (4): 549–565.

Jensen M. C. 2005. Agency costs of overvalued equity. Financial Management 34 (1): 5–19.

Jickling M. 2005. Accounting Problems in Fannie Mae. CRS Report for Congress, Library of Congress (15 November). Order code RS21949.

Jin L., Myers S. C. 2006. R2 around the world: New theory and new tests. Journal of Financial Economics 79 (2): 257–292.

Kiviat B. 2007. Real estate’s fault line. Time (27 August): 30–34.

Laeven L., Levine R. 2008. Complex ownership structures and corporate valuations. Review of Financial Studies 21 (2): 579–604.

Lambrecht B. M., Myers S. C. 2008. Debt and managerial rents in a real-options model of the firm. Journal of Financial Economics 89 (2): 209–231.

Lease R. C., McConnell J. J., Mikkelson W. H. 1983. The market value of control in public-traded corporations. Journal of Financial Economics 11 (1–4): 439–471.

Leland H. E. 1974. Production theory and stock market. Bell Journal of Economics and Management Science 5 (1): 125–144.

Leland H. E., Pyle D. H. 1976. Informational asymmetries, financial structure and financial intermediation. Journal of Finance 32 (2): 371–387.

Li Y., Lames B., Madhavan R., Mahoney J. 2006. Real options: Taking stock and looking ahead. Advances in Strategic Management 24: 31–66.

Lintner J. 1965. The valuation of risk assets and the selection of risky investments in stock portfolios and capital budgets. Review of Economics and Statistics 5 (1): 13–37.

Manaster S., Rendleman R., Jr. 1982. Option prices as predictors of equilibrium stock prices. Journal of Finance 37 (4): 1043–1057.

Mayers D. 1972. Nonmarketable assets and capital market equilibrium under uncertainty. In: Jensen M. C. (ed.). Studies in the Theory of Capital Markets. Praeger: N. Y.; 223–248.

Mayers D. 1973. Nonmareketable assets and capital market prices in the absence of a riskless asset. Journal of Business 46 (2): 258–267.

Moel A., Tufano P. 2002. When are real options exercised? An empirical study of mine closings. Review of Financial Studies 15 (1): 35–64.

Mossin J. 1966. Equilibrium in capital market. Econometrica 34 (4): 768–783.

Myers S. C. 1977. Determinants of corporate borrowing. Journal of Financial Economics 5 (2): 147–175.

Nichols N. A. 1994. Strategic management in Merck: An interview with CFO Judy Lewent. Harvard Business Review 72 (1): 88–99.

Ofek E., Yermack D. 2000. Taking stock: Equity-based compensation and the evolution of managerial ownership. Journal of Finance 55 (3): 1367–1384.

Penman S. 2007. Financial Statement Analysis and Security Valuation. 3rd ed. McGraw-Hill/Irwin: N. Y.

Perold A. F. 2004. The capital asset pricing model. Journal of Economic Perspectives 18 (3): 3–24.

Philippe H. 2005. Corporate governance: A new limit to real option valuation? Journal of Management and Governance 9 (2): 129–149.

Pirrong C. 2006. Rocket Science, Default Risk and the Organization of Derivatives Markets. Houston University, Working Paper. http://www.bauer.uh.edu/spirrong/Derivorg1.pdf

Poteshman A. M. 2006. Unusual option market activity and the terrorists attacks of September 11, 2001. Journal of Business 79 (4): 1703–1726.

Rumelt R. 1974. Strategy, Structure and Economic Performance. Division of Research, Harvard Business School, Cambridge, MA.

Quigg L. 1993. Empirical testing of real-options pricing model. Journal of Finance 48 (3): 621–639.

Sharpe W. F. 1964. Capital asset prices: A theory of market equilibrium under conditions of risk. Journal of Finance 19 (3): 425–442.

Taub M. 2005. S&P stops issuing governance scores. CFO.com (September 9). http://www.cfo.com

Treynor J. 1961. Towards a Theory of the Market Value of Risky Assets. Unpublished manuscript.

Williamson O. E. 2000. The new institutional economics: Taking stock, looking ahead. Journal of Economic Literature 38 (3): 595–613.
Опубликован
2008-12-09
Как цитировать
Бухвалов, А. (2008). Асимметрия между инсайдерами и аутсайдерами: проблемы двойственности оценки активов компаний. Российский журнал менеджмента, 6(4), 17–48. извлечено от https://rjm.spbu.ru/article/view/486
Раздел
Новые исследования

Наиболее читаемые статьи этого автора (авторов)

1 2 3 4 > >>